Lov&Data

1/2024: JusNytt
26/03/2024

Handel med kryptoeiendeler – en kort status

Av Halvor Manshaus, leder IP/Media-gruppen i Advokatfirmaet Schjødt AS, Oslo og fast spaltist i Lov&Data.

Innledning – digital eiendeler i blokkjeden

Illustrasjon: Colourbox.com

Det er i skrivende stund over 15 år siden lanseringen av Bitcoin i januar 2009. I de første årene etter lansering var det svært få som i det hele tatt hadde lagt merke til at Bitcoin var blitt lansert. Ved utgangen av 2010, to år etter lanseringen, var en Bitcoin fortsatt ikke verdt mer enn USD 0.30. Som kjent har verdien av Bitcoin steget vesentlig etter dette, en utvikling som har gått i rykk og napp. Interessen for Bitcoin og andre digitale eiendeler basert på blokkjeder har i stor grad vært koblet opp mot den enorme verdistigningen, som også har gitt mye oppmerksomhet i media og ulike internett-fora.

De store fluktuasjonene i verdi har gitt grunnlag for sterkt spekulative handler, der både risiko og potensiell avkastning har vært enorm. Gjennom årene har det dukket opp en rekke ulike alternative digitale valutaer basert på blokkjedeteknologi. Kun et fåtall av disse har klart å oppnå kritisk masse med tanke på interesse hos publikum og faktisk omsetning. De som har klart seg har samtidig gradvis etablert seg og funnet en slags plass i den globale finansverden.

Ulike børser og handelssystemer for kryptoeiendeler har vokst frem til tross for en rekke uavklarte rettslige spørsmål og et mangelfullt regelverk. Dette har medført en stor underliggende eksponering for kunder som handler gjennom slike børser. Et eksempel på dette er kryptobørsen Mt Gox som i 2014 håndterte over 70 % av den globale Bitcoin-omsetningen. Denne børsen ble opprinnelig opprettet i 2007 for å bytte spillekort, og navnet er et akronym for «Magic: The Gathering Online Exchange». I februar 2014 ble Mt Gox hacket og tapte om lag 850 000 Bitcoin. I ettertid ble en del av disse vunnet tilbake, men Mt Gox gikk konkurs kort tid etter hackingen. Slike tilfeller understreker behovet for rettslig regulering av handelsplasser av denne typen. Likevel har dette latt vente på seg, og i mellomtiden har den ene skandalen avløst den andre. Nedenfor skal vi se nærmere på ett tilfelle som ligger nærmere i tid, den såkalte FTX-skandalen.

Case study: FTX-skandalen

Sam Bankman-Fried og Gary Wang startet i 2019 kryptobørsen FTX (forkortelse for Futures Exchange). Allerede i 2021 hadde FTX med over en million registrerte kunder etablert seg som den tredje største globale børsen for kryptoeiendeler. Alameda Research som handlet i digital valuta var i perioder kunden med størst handelsvolum hos FTX. Dette vekket etter hvert bekymring fra flere eksterne aktører, ettersom Alameda Research var opprettet av den samme Bankman-Fried i 2019 nettopp for å handle med kryptovaluta. Det skulle vise seg at FTX og Alameda inflaterte tall og volumer hos hverandre blant annet ved å kjøpe opp og belåne digitale sertifikater (tokens) utstedt av FTX.

FTX og søsterselskapet Alameda Research viste seg altså i ettertid å være gjensidig avhengige av hverandre gjennom flere skjulte transaksjoner og avtaler. FTX utstedte blant annet en egen FTT token som ga innehaveren rabatt på avgifter ved handler på FTX-børsen, en egen verveprovisjon samt et eget regime for bonuspoeng. I følge FTX selv skulle verdien av slike FTT opprettholdes ved at FTX hadde et program for å kjøpe tilbake FTT som deretter ble destruert.

I en artikkel 2. november 2022 viste nettavisen Coindesk til en gjennomgang av regnskapene til Alameda. Coindesk pekte på flere koblinger mellom søsterselskapene som var uvanlig nære med tanke på de enorme underliggende verdiene det var snakk om. Coindesk viste til at Alameda totalt satt på 14,6 milliarder dollar i verdier, hvorav 3,66 milliarder besto av «unlocked FTT» og en ytterligere post tilsvarende 2,16 milliarder omtalt som «FTT collateral», altså sikkerhet i FTT’er fra FTX. På gjeldssiden sto det oppført over 8 milliarder i lån, hvorav 292 millioner knyttet seg til «Locked FTT». Etter hvert som man la sammen tallene fremsto det som klart at betydelige beløp var knyttet opp mot FTT der den reelle verdien var vanskelig å slå fast. Det var ikke bare snakk om manglende diversifisering i porteføljen til de to virksomhetene, den gjensidige avhengigheten hvilte tilsynelatende på fiktive verdier og et gapende hull på over 8 milliarder dollar i balansen til Alameda. FTX på sin side var et privat selskap som ikke var underlagt de strenge kravene til regnskap og rapportering som andre finansforetak. Det var med andre ord ingen reell kontroll over tallene og den underliggende eksponeringen hos FTX.

Konkurrenten Binance, en annen stor plattform for handel av digitale valutaer hadde meldt interesse for å overta FTX umiddelbart etter artikkelen, man trakk seg raskt. Changpeng Zhao som var leder for Binance viste til pågående undersøkelser fra regulatoriske myndigheter i USA samt tallmateriale som viste at det var gjort omfattende underslag av kundemidler hos FTX. En rekke kunder forsøkte i denne perioden å ta ut sine midler fra FTX samtidig som verdien av FTT stupte. Det skulle ikke ta mer enn en uke etter artikkelen fra Coindesk før FTX var nødt til å slå seg selv konkurs.

Advokaten John J. Ray III ble raskt plassert som bostyrer og ny leder for FTX. Ray hadde allerede sett mye rart i sin karriere der han har spesialisert seg på «fund recovery» fra havarerte selskaper. Han hadde blant annet sjefsrollen i Enron Creditors Recovery Corporation som jobbet å spore opp og gjenvinne midler fra konkursboet til Enron. En uttalelse i hans redegjørelse til konkursretten i Delaware oppsummerer Rays syn på forretningsmodellen til FTX: «Never in my career have I seensuch a complete failure of corporate controls and such a complete absence of trustworthy financial information as occurred here.»

Problemene med FTX skyldtes ikke bare mangel på kontrollmekanismer, men at det bevisst ble spilt på sammenblandingen mellom FTX og Alameda for å øke handelsvolumer og generere inntekter. Samtidig ble midler beveget frem og tilbake uten at dette ble innrapportert på riktig måte. En bekymret Twitter-bruker påpekte allerede i 2019 at det kunne være grunn til bekymring hvis det ikke var armlengdes avstand mellom de to virksomhetene. Bank-Friedman svarte med en Twitter-­melding senere samme dag 31. juli 2019:

«Alameda is a liquidity provider on FTX but their account is just like everyone else’s. Alameda’s incentive is just for FTX to do as well as possible; by far the dominant factor is helping to make the trading experience as good as possible.»

I den etterfølgende straffesaken mot Bank-Friedman forklarte hans tidligere partner Gary Wang at FTX samme dag sommeren 2019 la inn nye kodeinstrukser i sine systemer. Den tilsynelatende enkle setningen «allow_negative» hadde store konsekvenser for forholdet mellom FTX og Alameda. Kodelinjen i FTX-databasen åpnet for at Alameda kunne ha en negativ handelsbalanse hos FTX uten at dette fikk noen konsekvenser. I praksis åpnet dette for en ubegrenset kredittlinje, altså at Alameda kunne handle på FTX-børsen uten å betale for transaksjonene. Wang forklarte senere at Alameda i praksis hadde en kreditt på 65 milliarder dollar uten at dette ble innrapportert eller fremgikk av regnskapene.

FTX-skandalen skjedde i en periode der det var stor uro knyttet også til andre handelsplasser for digital valuta. Selv store og etablerte valutaer som Bitcoin og Ether hadde rast i verdi gjennom 2022, og mistillit og uro knyttet til flere av handelsplattformene var et viktig moment i denne utviklingen. Det er beregnet at det samlede markedet falt fra et verdinivå på ca. 3 trillioner dollar i 2021 til et estimert nivå på 796 milliarder i perioden like etter FTX-skandalen.(1)https://www.reuters.com/technology/crypto-market-still-bears-scars-ftxs-collapse-2023-10-03/

Regulering av handelen – status

Per i dag har flere av disse valutaene klatret oppover og hentet igjen mye av verdien, men som eksempelet med FTX ovenfor viser er det åpenbart et behov å stramme inn og regulere handelsplattformene. Det er kanskje paradoksalt at Satoshi Nakamoto, et psevdonym benyttet av skaperen av Bitcoin, kort tid etter lanseringen i 2009 forklarte følgende om fordelene ved å bruke en desentralisert valuta (11. februar 2009):

«The root problem with conventional currency is all the trust that’s required to make it work. The central bank must be trusted not to debase the currency, but the history of fiat currencies is full of breaches of that trust. Banks must be trusted to hold our money and transfer it electronically, but they lend it out in waves of credit bubbles with barely a fraction in reserve.»

Satoshi siktet ikke mot etableringen av sentraliserte banker eller handelsplasser som FTX, i stedet skulle all aktivitet gå direkte gjennom blokkjeden. Han var selv klar på at bruken av mellommenn som sentraliserte handelen i seg selv innebar en risiko: «It’s time we had the same thing for money. With e-currency based on cryptographic proof, without the need to trust a third-party middleman, money can be secure and transactions effortless.».

Historien har imidlertid vist at penetrasjonen til Bitcoin som alminnelig gangbar valuta hittil har vært lav. Systemet forutsetter bruk av blokkjeden, som igjen krever en del spesialkunnskap på begge sider av handelen. Denne terskelen har vært en viktig brems for gjennomslagskraften til Bitcoin og tilsvarende valutaer. I tillegg har den store interessen knyttet til digital valuta som investeringsobjekt økt behovet for handelsplasser der transaksjoner kan gjennomføres på tvers av valutaer og med sikkerhet for at det er dekning for overføringene begge veier. Dette er også grunnen til at mellommenn som FTX har vokst frem for å håndtere handelsmarkedet. I dette ligger det en stor utfordring, ved at slike børser raskt blir benyttet av forbrukere som ikke nødvendigvis kan så mye mer om digitale valutaer enn at de rent historisk og over tid har steget noe voldsomt i verdi. I tillegg påvirkes større profesjonelle investorer ved at selve handelsplassen ikke er transparent med den tilhørende risiko dette medfører.

I mange land har såkalte «kryptobørser» vært underlagt alminnelige lokale lover om hvitvasking og terrorfinansiering, men uten den strenge reguleringen som kjennetegner tradisjonelle finansforetak. Dette er nå i ferd med å endre seg, i takt med at det globale finansmarkedet har modnet og i stor grad startet prosessen med å absorbere blokkjeden som konsept. I januar 2024 åpnet U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) for at Grayscale Bitcoin Trust kan konverteres til en ETF. Dette fondet sitter på om lag 29 milliarder dollar i Bitcoin og åpnet døren for lignende tillatelser for andre aktører i markedet. ETF står for Exchange Traded Fund og innebærer at et fond kan kjøpes og selges til kjent kurs på en børs akkurat som en aksje. En slik ETF vil i det alt vesentligste falle inn under et eksisterende og kjent regelverk som kan antas å være gunstig for å gi en tryggere ramme rundt handelen av denne type verdipapirer. Det er også en måte å «temme» Bitcoin og andre tilsvarende valutaer på, ved at handelen føres over fra blokkjeden og lirkes inn konvensjonelle handelssystemer. På denne måten fjerner man seg også fra det sentrale konseptet med blokkjeden: Direkte handel mellom kjøper og selger uten mellommann.

Avgjørelsen fra SEC kommer etter et tap i retten mot Grayscale høsten 2023 der SEC fikk kritikk for ulik håndtering av finansielle instrumenter knyttet til Bitcoin. Det var lenge uvisst hvordan SEC ville gå frem, ikke minst fordi formannen Gary Gensler har vært sterkt kritisk til denne typen digitale valutaer. En uttalelse fra Gensler samme dag som SEC til slutt godkjente søknaden fra Grayscale understreker at SEC ønsker å trå varsomt frem:(2)https://www.sec.gov/news/statement/gensler-statement-spot-bitcoin-011023

«Importantly, today’s Commission action is cabined to ETPs holding one non-security commodity, bitcoin. It should in no way signal the Commission’s willingness to approve listing standards for crypto asset securities. Nor does the approval signal anything about the Commission’s views as to the status of other crypto assets under the federal securities laws or about the current state of non-compliance of certain crypto asset market participants with the federal securities laws. As I’ve said in the past, and without prejudging any one crypto asset, the vast majority of crypto assets are investment contracts and thus subject to the federal securities laws.»

I EU trådte Markets in Crypto Assets Regulation (MiCA/Kryptoeiendelsforordningen) i kraft juni 2023 med anvendelse fra 30. desember 2024. Forordningen vil ved innlemmelse etter EØS-avtalens artikkel 7 «gjøres til del av avtalepartenes interne rettsorden», som i praksis vil si ved lov eller forskrift. Et viktig formål med forordningen er å skape finansiell stabilitet og tillit i markedene for såkalte kryptoaktiva, samtidig som både profesjonelle aktører og forbrukere beskyttes mot risiko. Det legges opp til at nasjonale myndigheter skal kunne regulere, kontrollere og behandle produkter og tjenester i markedet, samt leverandører av relaterte tjenester.

MiCA må sees i sammenheng med blant annet DORA-forordningen (Digital Operational Resilience Act), som stiller krav til aktører i finanssektoren om tiltak mot cyberangrep og andre risikofaktorer, samt regulering av enkelte kryptotransaksjoner i antihvitvaskingsregelverk og andre regelverkskrav som har vokst frem de siste årene.

I forordningen benyttes begrepet «kryptoeiendel», definert som en digital representasjon av en rettighet eller verdi som kan overføres og oppbevares elektronisk ved bruk av distribuert registerteknologi eller tilsvarende løsninger. Tre hovedkategorier kryptoeiendeler er regulert i forordningen:

E-Money Tokens (EMT / E-pengetoken): Kryptoeiendeler som utgjør en form for e-penger ved at det anføres en stabil verdi relatert til én offisiell valuta

Asset Reference Tokens (ART / Eiendelsbaserte token): Eiendelsbaserte kryptoeiendeler med anført stabil verdi knyttet til andre rettigheter eller verdier, eventuelt kombinasjoner av for eksempel offisielle valutaer og ulike typer investeringsobjekter

Utility Tokens: Andre kryptoeiendeler med bruksverdi, eksempelvis Ether, Bitcoin og lignende.

For kryptoeiendeler som faller utenfor de to første kategoriene stilles det krav til tilbyderen, den som søker om at kryptoeiendelen tilbys på en handelsplattform, samt handelsplattformer som på eget initiativ tar opp kryptoeiendelene til handel. Det skal i alle disse tilfellene utarbeides et eget skriv som skal gi potensielle investorer informasjon om egenskaper, funksjoner og risikoer ved de aktuelle kryptoeiendelene.

Regelverket gjelder ikke bare for utstedere og tilbydere av tokens, men også for crypto asset service providers (CASP). Denne gruppen omfatter både fysiske og juridiske personer som tilbyr ulike tjenester knyttet opp mot kryptoaktiva, herunder

  • drift av handelsplattform

  • kjøp, oppbevaring eller veksling

  • rådgivning eller porteføljeforvaltning

For å redusere risikoen for nye FTX-lignende tilfeller innføres krav drift til og «governance», samt at kundemidler må være adskilt fra øvrige selskapsmidler, slik at midlene er sikret også ved konkurs.

Hva med NFT?

Forordningen er ikke ment å avløse eller tre i stedet for dagens regelverk for finansielle instrumenter. I stedet er MiCA å betrakte som et supplement som utfyller dagens finansregulatoriske regelverk. Ordinære digitale valutaer som faller utenfor begrepet kryptoeiendel vil således falle utenfor MiCA. Det samme gjelder andre typer digitale eiendeler som allerede er klassifisert som finansielt instrument under dagens regelverk. Her vil det kunne oppstå utfordringer når man i praksis skal avgjøre om for eksempel en NFT (Non Fungible Token) faller innenfor MiCA. Informasjon om eierskap til en NFT vil lagres i kryptert format på blokkjeden samtidig som den kobles opp mot en konkret og spesifisert angitt eiendel. Denne eiendelen kan være digital eller fysisk. Slike NFT har flere funksjoner, og kan blant annet benyttes som digitale sertifikater for å kunne dokumentere autentisitet og notoritet for digitale kunstverk og annet digitalt gods. I MiCA heter det i fortalens punkt 10 at aktiva med verdi ut ifra distinkte og særegne egenskaper og lav grad av «fungibilitet faller utenfor forordningen.:

«This Regulation should not apply to crypto-assets that are unique and not fungible with other crypto-assets, including digital art and collectibles. The value of such unique and non-fungible crypto-assets is attributable to each crypto-asset’s unique characteristics and the utility it gives to the holder of the token.»

I punkt 11 heter det imidlertid at inndeling av et slikt aktiva i flere enkeltelementer eller en større samling med aktiva kan være en indikasjon på fungibilitet, med den konsekvens at MiCA får anvendelse likevel:

«This Regulation should also apply to crypto-assets that appear to be unique and non-fungible, but whose de facto features or whose features that are linked to their de facto uses, would make them either fungible or not unique. In that regard, when assessing and classifying crypto-assets, competent authorities should adopt a substance over form approach whereby the features of the crypto-asset in question determine the classification and not its designation by the issuer.»

Oppsummeringsvis kan det slås fast NFT i praksis ikke er fullstendig unntatt fra MiCA og at det må gjøres en konkret vurdering i det enkelte tilfelle. Det sier seg selv at den vurderingen ikke alltid vil være like enkel.

Oppsummeringsvis kan det slås fast NFT i praksis ikke er fullstendig unntatt fra MiCA og at det må gjøres en konkret vurdering i det enkelte tilfelle.

Kunstneren Damien Hirst laget i 2021 10 000 NFT-eksemplarer av verket «The Currency». Hvert enkelt verk var igjen koblet til et underliggende fysisk verk på papir som Hirst laget tilbake i 2016. Disse papirbildene ble skapt gjennom maskinlæring basert på en database som inneholdt teksten til enkelte av Hirsts favorittlåter, for eksempel: «Totally Gonna Sell You», «Wet Moving Mirror» og «Grandfathered to the Gang». Hvert verk inneholder en tittel generert fra tekstene, samt tilfeldige unike fargeklatter. Samtlige verk er signert og nummerert. I tillegg er det plassert en mikrodott på hvert papirark som inneholder et hologram med portrettbilde av Hirst. Samtlige 10 000 verk ble plassert i et hvelv et ukjent sted i England. Hirst tilbød verkene for salg, men slik at kjøperen mottok verket som en NFT. Innen 27. juli 2022 kl. 15:00 (BST) måtte den stolte eier bestemme seg for å beholde verket som NFT eller veksle dette inn mot det underliggende fysiske verket. Etter dette ville alle de gjenværende fysiske verkene bli brent. Leseren kan selv ta stilling til om Hirsts omsetning av NFT ville ha falt innenfor eller utenfor MiCA.

Halvor Manshaus

Halvor Manshaus